（3）尽管每家基金的投资比例受到20世纪30年代《投资公司法》的限制，不允许持有一家公司10%以上的股权，且基金持有一家公司的股权份额不能超过证券组合一半的5%。但是，许多基金都投到了一个机构投资者委员会联合体的旗下，这就使这些委员会有积极性参与上市公司的治理。

2、机构股东行动主义

随着美国机构投资者的崛起与壮大，机构股东对公司的监督作用也发生变化。20世纪80年代后，美国的机构投资者在股市的控股比例上升，成为左右市场的关键力量。为了维持股票价格，机构投资人采取积极干预的办法，向公司董事会施加压力，迫使经营不善的公司更换总裁，改变公司战略和关键人事，确保机构投资者的利益不受侵害。

由于机构投资者近年来的积极参与，董事会以往对总裁的无法控制约束的局面开始改变，即出现对上市公司管理硬约束的趋势。在受访的1188家公司，1992年以来有25%的公司出现总裁的频频撤换，标志美国的上市公司制度已从经理人员执掌全权的经理人资本主义，转变成投资人对经理人实行有效控制的投资人资本主义。

五、第五次变革：《萨班斯－奥克斯利法案》

l、美国上市公司治理制度中的经营者、中介机构、分析师共谋问题

1933年和1934年，美国先后颁布了《证券法》和《证券交易法》，成立了证券交易委员会（SEC）作为证券市场的政府性监管机构，对证券市场的各个利益主体的行为进行规范，对上市公司制定了强制性信息披露制度，其财务报表必须经过独立审计机构的审计，而投资者则有在充分信息披露基础上充分认识投资风险和承受投资风险的义务。审计师开始在上市公司治理制度中扮演“经济警察”的角色。

然而，在美国，这些中介机构为上市公司和投资者提供中介服务的业务报酬是由上市公司来支付的。这样，使得独立审计机构倾向于屈从于上市公司经营控制者，甚至和经营控制者达成共谋，来欺诈投资者。

到20世纪90年代，上市公司管理层与中介机构勾结，已经变成了华尔街的一条潜规则。会计界面临着大量的会计丑闻，美国证监会强烈感到需要采取措施清理整顿。然而，证监会的改革意图却引起了美国上市公司和会计界的强烈反对。2000年，证监会制定了一项改革的方案，但遭到了国会的否决。直到发生了2002年的公司丑闻。

2、公司丑闻与《萨班斯一奥克斯利法案》

2002年，世界上最为成熟的美国证券市场爆出了安然、世通等一系列大型上市公司的财务报表造假案。2002年夏，美国通过了《萨班斯－奥克斯利法案》。这部新的法律主要从3个方面对上市公司做出规定，即加强高级管理人员的责任以改善上市公司治理、强化审计的独立性和完善信息披露制度，以维护投资者的利益。

（1）加强高级管理人员的责任。要求上市公司CEO和CFO以个人认证的形式保证公司财务报表不存在重大失实和误导投资者内容。一旦上市公司出现提交的财务报表有重大违规需要重述的情况时，CEO和CFO在违规报表公布或向SEC财务文件机构提交报表之日起12个月内获得的一切业绩报酬，包括从公司收到的所有奖金、红利或其他奖金性或权益性酬金，必须向公司返还；上市公司不得直接或者通过其子公司向其董事或高级管理人员提供任何形式的新的信贷或者信贷支持；如果SEC认为上市公司董事和其他管理者存在欺诈行为或者不称职，可以有条件或无条件、暂时或者永久禁止此人在上市公司担任董事和其他管理职务。

（2）强化公司审计的独立性。设立公司审计委员会，对审计委员会的独立性提出了较高的要求；保证独立审计师的独立性，严格禁止上市公司的独立审计师同时向该上市公司提供咨询业务，并规定了独立审计师的服务年限，法案要求；强化外部审计的行业自律，成立“上市公司会计监管委员会”。

（3）加强信息披露。美国证券监管的一项重要工作就是要解决上市公司和公众投资者之间的信息不对称，上市公司的信息披露也因此成为监管的核心。要求上市公司在更加“迅速和实时的基础上”向公众披露关于公司财务状况和经营方面的重大变化。

六、结论与启示

从以上美国上市公司治理制度的演进历程可以看到：

（1）在现代市场经济下，政府在上市公司治理制度中发挥着越来越重要的作用。这种作用主要体现在对上市公司强制性信息披露制度执行的监管作用中。

（2）美国上市公司治理制度，走过了一个从否定股权治理到重新重视股权治理的过程。在美国第一次上市公司治理制度改革中，为了制衡垄断大股东的权力集中，美国首先是否定垄断大股东的股权治理，导致美国大公司股权的分散；而到20世纪90年代，随着金融自由化，机构股东行动主义的兴起，则意味着美国重新开始重视股权对上市公司治理的作用。

（3）美国上市公司治理制度的目标发生了变化，从过去单纯的股东中心主义，发展到在重视保护股东利益的同时，兼顾利益相关者的利益，承担应有的社会责任。

（4）美国的上市公司治理制度不仅是美国上市公司各利益相关者博弈的产物，而且受到了美国特定的意识形态、政治文化以及法治环境的深刻影响。