内容摘要：香港作为亚洲地区的国际金融中心，在吸引国际资本方面优势明显，其成熟的市场运行环境，完善的投资银行服务，健全的法律法规和市场监管体制对于国内企业有着极大的吸引力，已成为国内企业境外上市的首选地，目前在港上市的国内企业约130余家。本文从市场制度、上市模式、优缺点等几个方面对国内企业在香港上市进行比较分析，并对今后的发展前景进行展望。

一、国内企业香港上市基本概况

香港作为世界上一个重要的国际金融中心，其证券市场是亚洲除日本之外的最大的股票交易市场，吸引了大量国际性的金融机构在此开展业务。香港证券市场也是国内企业股票海外上市的重要集聚地，对于中国内地的企业来说，香港市场作为本土市场的重要构成部分，便于投资者认识和了解，已经成为中国国内企业海外上市的首选。例如，中国移动等以美国存托凭证（ADR）等形式在美国上市、同时也在香港上市之后，在香港市场上的流动性更高，香港市场的交易量占据主导性的地位，更有利于企业今后的再融资。据香港交易及结算所有限公司(香港交易所)的资料统计，截至今年5月底，在香港交易所上市的公司总市值为40807亿港元，在全球各主要交易所中名列第9位。其中，中资背景企业130余家，总市值约占30%，已成为香港证券市场上的重要力量。

从90年代始，香港证券市场已经成为中国国内企业筹集国际资金的最主要和最有效的场所。国内企业在香港证券市场上市的发展历程分为以下几个阶段。

　　1-1　起步阶段

　　中资取得香港上市地位是从1984年1月份开始的，也时是红筹股概念初步形成的阶段。当时，为解决香港最大的上市电子集团康力投资的困境，由华润集团和中银集团合组的新琼企业有限公司购买了康力投资约67％的股权。1986年，为挽救出现严重坏帐及资金周转困难的嘉华银行，中信在港府促成并以外汇基金保收坏帐的条件下，收购了该行。同期，由招商局及兆亚国际合组的新思想有限公司，先后注资4亿港元，收购了当时由港府授权怡富接管、靠外汇基金提供借贷的友联银行61％的股权。1984年至1986年这段时间，越秀集团、粤海集团分别间接或直接收购香港的上市公司取得上市地位。

　　1-2　迅猛发展阶段

　　90年代初，中信通过收购泰富及后续的一系列资本运作，使得中信泰富迅速发展壮大，1992年8月，中信泰富被纳入恒生指数成分股中。1992年邓小平南巡之后中资在香港证券市场上掀起收购狂潮，中资在香港的收购活动急剧发展，内地的实力企业纷纷赴港“借壳上市”。据不完全统计，仅在1992年7月至1993年底的一年半时间，被中资收购或参股成为主要股东（持股10％以上）的香港上市公司有28家，占1993年底香港全部上市公司477家的5.9％。随着红筹股规模的扩大，红筹股成为香港证券市场具有举足轻重地位的投资板块。

　　1-3　繁荣鼎盛阶段

1995年至1997年，深业控股、越秀交通，以及上海实业、北京控股、天津控股等政府概念股相继发行上市，红筹股开始被市场热炒注资重组概念，整体板块盛极一时。从96年下半年到97年中，红筹股指数上涨了198％，超过当期恒生指数的涨幅4倍。97年8月恒生中资企业成分股指数创出历史高点3960.25点。

　　1-4　低迷盘整阶段

　　1997年至1999年，这一时期红筹股相继受亚洲金融风暴和“广信事件”的影响步入了低迷。国企红筹股或是H股，无论新股发行还是后市表现，均不理想。1999年1月间，珠江钢管、北大荒两公司上市受挫，到2月份，山东国电第三次宣告招股失败。10月15日，有意在市场上拿回22亿至25亿美元的中海油招股失败，宣布推迟上市，再一次震动香港及内地投资银行界。与此同时，已上市的H股及红筹股也普遍跌破发行价。以H股为例，在发行价位以上的仅科龙、熊猫、长城等少数几家。许多中资企业的筹资计划被迫推迟。

　　1-5　重整复苏阶段

2000年开始至今，随着红筹股市场逐步复苏，一级市场获得超常规的发展。2000年香港联交所主板和创业板新增上市公司数量为36和44家，集资金额4590亿港元，其中红筹股公司12家，集资金额高达3539亿港元，所占比例为77％。红筹企业股在2000年一级市场能够取得骄人业绩的主要原因是包括中国移动、中国联通、中石油和中石化在内的四大航母登陆香港大规模集资获得成功，仅这四大红筹企业股的集资金额就高达3266亿港元，占市场集资总额71%。

2001年香港主板市场融资氛围再次低迷，年内中银香港、渣打银行的大型上市计划都被搁置，盈富基金的再配售计划也迅速缩小，全年新上市公司数目为31家，首次公开招股集资金额约为近238亿港元，同比下降近82％。

2002年始，国内企业尤其是民营企业在香港上市逐步高涨，国内企业香港上市再现繁荣。

2、存在的主要问题

国内企业在香港上市存在的问题主要表现在以下几个方面：一是许多企业政府色彩浓厚，包装过度。上市以后未能真正与国际惯例接轨，在经营运作、会计审核制度、产业评估等等方面同香港惯用的规则还存在一定距离。二是企业缺乏竞争力，盈利能力不强。经营业绩逐年下滑，亏损家数逐年增加。H股和红筹股1996年有2家亏损，1997年有4家，1998年有8家，2000年则扩大到12家。2001年所有H股和红筹股平均盈利仅几分钱。三是信息披露不规范、不及时。H股公司业务运作以及监管乃至企业内部的政策变动等信息披露不及时，国际投资者无法清晰、及时地获得第一手资料，从而造成的投资者信任危机。四是公司治理不规范，管理水平低。盲目更改募集资金，盲目投资，盲目多元化。五是资产运作不灵活，二级市场再融资能力差，并波及拟上市公司在一级市场的筹资计划。事实上，大部分海外上市企业目前已经丧失了在海外市场上的再融资功能。99年珠江钢管、北大荒、中海油上市受挫，山东国电第三次招股失败；2000年几经反复的中石油勉强发行成功，但是筹资数额比计划减少了50亿美金。受市场影响，中国电信、中银国际的发行计划一再推迟。

解决海外上市企业存在问题的关键是要按照资本市场的规律办事，不能再把海外上市当成展示中国经济发展的“窗口”。应该大力提高公司的透明度，增强公司的核心竞争能力。H股公司对外接触少，缺乏沟通渠道，公司管理层缺少这一习惯，信息发布非常突然，投资者心理准备不足，不少投资者觉得公司消息太突然，无所适从。海外上市企业要通过重组及提升企业的价值，提高盈利能力。许多公司资产质量差，市场好的时候看不出来，一旦出现危机，就显得生存能力不够。另外，还要加强经营管理，加强公司治理结构和经营机制的转换。

3、国内企业上市对香港市场的影响

香港市场受来自内地上市企业的影响表现在以下三个方面。

首先，国内企业筹资的比重越来越大。2001年香港证券市场的募集资金总量中有逾50％属于红筹及国企筹得的款项。2月底，中海油在香港上市成为去年最大的IPO项目，募资近百亿港元；其后，中国民航信息、中国铝业、神州数码等有较大影响力的公司也先后上市。业内人士预计，随着今年中国电信以及中银香港等重量级企业在香港挂牌，市场的集资金额中将有近70％属于红筹及国企筹得的款项。

其次，国内企业对香港市场的影响更趋明显。前期中国移动、中国联通和联想集团跻身香港恒生指数中的指标股行列，其股价变动直接影响香港整体股市，2001年尤其明显，其中权重最大的中国移动公布上半年业绩报告后，虽然净利润同比增长58.4％，但由于手机每户月消费值下降等因素的影响，股票遭到基金抛售，公司股价下滑带动香港大市波动，并且波幅剧烈。

　 再次，中国国内企业和香港中资企业在香港上市，不仅扩大了香港股市的规模和市值，提升了香港在全球股市中的地位，而且还改善了香港股市上市公司的结构，扩大了工业、能源、交通、通信、矿山、高科技产业的比重，改变了香港股市以往过分偏重地产和金融股的局面，有利于香港经济的结构转型以及股市的稳定和发展，为国际投资者更多地参与中国经济建设提供了机会。

　 据统计，从1993年起第一家在香港上市的H股公司——青岛啤酒，至今年5月底为止，在香港交易所上市的各类来自内地的公司达130余家。9年来国内企业在港融资七千多亿港币，占同期香港市场集资总额的6成以上。红筹及国内企业的市价总值达13460亿港元，占整个港股市价总值的29．5％。